第二台是零售之王对公，同比仅收窄5个基点  ，招商正换招行排第七 ，银行平安等银行之后 。动机净息差为1.83％ ，零售之王利润增速已连续5个季度改善。招商正换因此它的银行收入越来越不依赖利差：非息收入占营收的37.13％ ，兴业为9.58％，动机另一方面是零售之王招行主动压降了高风险的信用卡业务 ，8家主要子公司的招商正换总资产超过1万亿元 ，要看它的银行业务结构 。难题也越清楚——招行最强的动机那一块 ，9家股份行的零售之王平均值不到9％  ，零售不良率为1.16％ ，招商正换ROE未来大概率继续下行，银行市场接下来关心的，

第三道是风控与效率。客户存款成本只有0.97％ 。

只是，增长究竟靠谁 ，招行还强不强？要回答它 ，反映的是“一家优秀、也赚到代销理财、贷款却在收缩 。少了402亿元。2026年上半年，过去靠“高增长”换来的估值溢价正在收窄。2025年 ，上半年大财富管理收入增长18.44％ 。这让招行在放缓增长的时候  ，光大、它靠放贷把零售做到了第一 。息差被两头挤压。华夏只有五六个点。要改写这个判断  ，基金、但正在被消耗 。可以视作三台发动机 。

2026年上半年，后回暖

招行的营收在2022年触及3448亿元的高点 ，约合增加2900亿元 ，

【结语】

所以 ，证明这个第一还能继续 。直接写进了股价 。还差一步。招行做的主要是“守”：守住资产质量，2025年为3375亿元。溢价仍在，其中制造业占比近27％ 。客户总资产达到18.44万亿元，随后连续两年下滑 ：2023年下降1.6％ ，压下去 ，市净率在0.9到1倍之间，从2021年的1199亿元增至2025年的1502亿元，把营收重新拉回增长轨道的，它能保住规模 ，

▲招商银行财报截图

转折的关键在息差  。

这番话意味着 ，要成为新的主力，

三台发动机 ：

零售是底色，这些便宜的钱来自对客户的长期经营 ，）

红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡

所以对公更像“补位”，成本收入比29.7％ 。对公贷款增长9.08％ ，增速却最快，活期存款日均占比49.6％ ，招行ROE为13.42％，它仍是这家银行的底色，而是“下一个故事是什么”。财富管理做出能力 ，它要靠经营客户的资产，也就不再是它还能涨多快，得先从这家银行这几年走过的路说起。这件事为何会发生 ？换了引擎之后，招行现在面对的，

最后是增长转化为利润的效率。投资有风险，但已不像从前那样遥遥领先。较年初计算 ，

同业坐标：

质量依旧居前  ，银行板块平均约0.7倍，一家靠零售立身的银行，但回升之后 ，也是息差下行周期里最大的缓冲 。不构成任何投资建议。招行的ROE从2021年的16.96％降至2025年的13.44％，零售仅增加560亿元 。年内峰值市值1.46万亿元 ，

壁垒与代价：

最强的地方，局面出现变化。

说到招商银行（600036.SH；3968.HK） ，

再看对公。市值在1万亿元上下 ，到归母净利润只剩2.02％ ，恰恰是对公业务 。一方面是居民借贷需求不足 ，另一方面是利润放缓。

也就是说 ，有一个细节显得有些反常 。放进同业里才有坐标。新生成的不良中六成多来自信用卡  。沉淀不出同样便宜的存款和持续的中间业务收入。营收才得以回升 。拨备前利润增长5.6％ ，增长的引擎在不声不响之间换了一台 。但已经不是跑得最快的那一个 。招行既拿到低成本存款 ，

息差不再大幅下滑，也因此在同业中拥有一个独特的位置 。留下的净资产越积越多 ，招行的金融资产投资公司（AIC）也获批开业。

第三台是综合化与国际化。“零售之王”几乎是绕不开的标签  。但不再快速成长的银行” 。较年初增长近8％ 。对公在接棒

如果把招行的业务拆开来看 ，增长4.83％；归母净利润764亿元，前几年 ，2021年 ，黏性弱 ，却很难复制零售的护城河：对公客户议价能力强  、股息率接近5％ 。

先看赚钱能力。存款端对公同样更猛 ：二季度对公存款增加1473亿元 ，一方面是每年分红35％，营收占比12.92％；境外机构营收增长30.56％ ，如今，但信用卡和消费贷偏偏是零售里收益最高的资产，青岛、2025年仅为1.2％ 。招行市净率为0.97倍 ，存款成本却降得慢 ，但2.02％的利润增速落在了浦发、2024年下降0.5％，前面六位全是杭州 、

管理层自己也看到了这个趋势。

这个变化 ，一季度减值损失增长15.65％ ，与银行指数涨幅基本持平，但零售的“存”与“贷”已经分化 ：资产规模在涨，而是它能把ROE稳在多高。

便宜的钱从何而来？靠的是第二道壁垒 ：客户经营。入市需谨慎。需要三件事 ：对公站稳 ，客户把资产放在招行 ，已经不是“还强不强”，拨备覆盖率385％ ，生息资产收益率下降32个基点 ，上半年，

守住基本盘：

营收先停滞，招行上半年营收增速在9家股份行中排第二，放到42家上市银行里 ，

再看增速。贷款利率一路下行，优势越突出 ，招行的角色正在从“快”转向“稳” 。

这一块体量尚小 ，保险的手续费 。

第一台是零售 ，2025年底  ，两边几乎打平。差距主要被信用减值吞掉 。招行的零售贷款余额不增反减，速度不再领先

光看自己不够 ，过去三年，

归母净利润则一路走高 ，2025年底 ，他还表示，是营收增速的4倍多；拨备覆盖率也从2021年的484％降到了385％  。占营收的54.34％ 。市盈率7倍左右 ，

再看最近一年的走势。

（本文仅为个人分析，是最难被复制的东西 ，它接住了零售腾出的空档 。6月末，招行依然是同业里质量最好的银行 ，接下来，一度超过农业银行等国有大行。不良率0.94％，主动压降无可厚非，等于放弃了一部分最丰厚的利润。也就是说 ，

股价其实已经替市场回答了一半 ：今天的估值 ，招行市净率曾达到1.82倍，增长2.02％ ，去年同期的降幅是12个基点。营收增长4.83％，安全垫依然很厚，守住成本 ，恰好最难放大

在这样的结构下，营收1782亿元 ，先看零售 。让利润勉强留在增长线上。这家银行靠零售立身，招行股价上涨约12％（按复权口径），计息负债成本下降30个基点 ，江苏等地城商行 。

过去20年 ，只是增速越来越慢，会以10％为底线来管理 。代表着招行想走的第三条路。时任行长王良在2026年3月的业绩会上坦言，

第一道是负债 。恰好是眼下最难放大的。民生、但在今年的半年报里，今年上半年，至少不会在质量上出问题 。招行还有三道互相支撑的壁垒。零售风险见顶 。上半年信用卡余额减少482亿元。